Segue mais um excelente texto do grande Ilan, publicado recentemente no jornal O Estado de São Paulo.

Endosso e aplaudo:

Bem-estar e o bem-fazer

Conhecem a piada do “bem-estar em uma palavra”? Pediram a um economista para descrever a situação do seu país em apenas uma palavra.  Respondeu, simplesmente: – Bem. – E se for descrever em, no máximo, três palavras? – Não tão bem.

Lembrei dessa piada esta semana. Perguntei ao famoso economista Amartya Sen, em visita ao Brasil, como reavaliava o Índice de Desenvolvimento Humano (IDH), décadas após tê-lo criado. Respondeu que entende hoje este índice como um convite à reflexão mais profunda sobre o bem-estar das nações: seria a porta de entrada para que pensemos na economia para além das medidas de consumo ou PIB.

Passo boa parte do meu tempo pensando em como mensurar o que está acontecendo na economia. Parto da avaliação de que a mensuração correta é o caminho mais direto para o diagnóstico preciso, que é a matéria-prima para decisões fundamentadas (por exemplo, de políticas governamentais).

Há evidências de que as medidas tradicionais de desempenho econômico, como PIB e consumo, não necessariamente refletem a evolução do bem-estar da sociedade. Uma economia pode ter seu PIB, renda e consumo crescendo bem, mas sem o equivalente progresso em termos de bem-estar, medido, por exemplo, através da educação, da saúde e da desigualdade de renda da sociedade. O processo de desenvolvimento pode gerar elevação da desigualdade, da poluição, da jornada de trabalho, da criminalidade, etc.

De fato, não se encontra evidência clara de uma relação entre crescimento do produto per capita e aumento da felicidade (ou do bem-estar) medido por pesquisas de opinião (veja sumário em “Will GDP Growth Increase Happinness in Developing Countries?”,  Texto para Discussão IZA, no. 5595, março 2011, Andrew E. Clark e Claudia Senik). Os resultados mostram que ao longo do tempo, em um mesmo país, os dados não comprovam que pessoas que enriquecem ficam mais felizes. Apesar de existir, sim, uma tendência de os habitantes de países mais ricos serem mais felizes.

O IDH, criado em 1990, para vários países, tenta contribuir para a compreensão da economia, através de uma simples medida, que leva em conta esses fatores adicionais de bem-estar.

O mesmo pode se dizer do recém-criado Índice Itaú de Bem-Estar Social, que adaptando o IDH ao Brasil, utiliza vários indicadores importantes – saúde, saneamento, educação, segurança, desigualdade social, entre outros – para medir de forma mais ampla e precisa a evolução do bem-estar no País desde 1992 (veja trabalho de Caio Megale em http://bit.ly/itau_bemestar).

Os fatos estilizados que saem desse índice podem ser matéria-prima para futuros estudos.

O Brasil vem experimentando uma taxa de crescimento historicamente mais alta nos últimos anos. Mas será que o crescimento maior tem se traduzido em ganhos de qualidade de vida para a população?

Os resultados mostram que, em muitas ocasiões, a evolução do bem-estar não necessariamente acompanhou a variação do PIB no Brasil. Por exemplo, a perda de bem-estar antes do Plano Real e o ganho imediatamente posterior não foram captados na mesma magnitude pela variação do PIB. Só após 2002 tanto o PIB quanto o índice de bem-estar cresceram a taxas parecidas. Mas a partir de 2008 a evolução do PIB superestima o ganho de bem-estar.

De uma forma geral, houve um avanço importante da qualidade de vida nos últimos 20 anos no País. Mesmo sem necessariamente acarretar um melhor bem-estar, o crescimento econômico permitiu que fosse ampliado o acesso da população a melhores condições de vida. No entanto, para o futuro, qual o melhor caminho para a continuidade do desenvolvimento?

Vai depender da capacidade de a sociedade alongar seu horizonte e pensar em políticas que gerem resultados no médio e longo prazo (em vez de no curto prazo). Nesse horizonte, os resultados dependem mais na capacidade de (i) ampliar o conhecimento, através da educação; (ii) estimular os investimentos através da segurança e incentivos de mercado adequados; (iii) criar condições para inovação e a geração de ganhos de produtividade, removendo obstáculos aos negócios; e (iv) recuperar a capacidade de investimento do Estado para ajudar a suprir as lacunas existentes na infraestrutura.

Estimular apenas o consumo, por exemplo, não é uma solução para o longo prazo. A ideia de estimular a economia para sair da recessão – importante contribuição do legendário economista John Maynard Keynes, após a Grande Depressão dos anos 30, não leva necessariamente ao desenvolvimento e melhora sustentável do bem-estar ao longo do tempo. Em entrevista recente (Revista Veja, 2/5/2012), aqui no Brasil, Amartya Sen comentou: “Os keynesianos erram ao pensar que o mero estímulo à demanda vai resolver todos os problemas econômicos. Keynes tem relevância apenas quando estamos lidando com uma recessão. Mas ele diz muito pouco sobre o papel do governo como propulsor do desenvolvimento.”

Nas últimas décadas, a economia brasileira cresceu com melhora na distribuição de renda. Tudo isso foi consequência da estabilidade (queda da inflação, risco Brasil), instituições mais sólidas e um contexto internacional favorável.  Resultou em uma “nova classe média” – a incorporação de milhões de brasileiros à classe C – e em um crescimento acelerado do consumo. Resultou, também, em uma melhora considerável do bem-estar da população.

Para a frente, o bem-estar vai depender do “bem-fazer”: ou seja, da capacidade de “fazer” mais e melhor. Não basta consumir mais. Será crucial estimular mais investimento (público e privado) e melhora na produtividade. Só assim será possível manter a trajetória de crescimento da economia e a melhora do bem-estar da população que experimentamos nos últimos anos.

Ilan Goldfajn é economista-chefe do Itaú Unibanco e sócio do Itaú BBA.

Veja abaixo a notícia…. Nossos vizinhos são espetaculares. É um alerta para empresas brasileiras que fazem negócios nestes países, onde contratos não são respeitados. O que estava restrito a Venezuela se espalhou para Bolívia, Equador e Argentina…..

Tropas bolivianas invadiram as instalações da empresa Transportadora de Electricidad, detida maioritariamente por capitais espanhóis da Red Electrica e responsável pela maioria da distribuição elétrica na Bolívia. Os soldados obedeceram a ordens do Presidente Evo Morales.

Morales aproveitou de novo o simbolismo do 1º de maio, dia do trabalhador, para dar mais um passo na nacionalização do sector energético da Bolívia.

“Estamos a nacionalizar a Transportadora de Electricidad em nome do povo boliviano como uma homenagem apropriada aos trabalhadores que lutaram pela retoma dos nossos recursos naturais e serviços básicos,” afirmou o Presidente boliviano numa cerimónia no palácio presidencial na capital La Paz.

A tomada de controlo da sede da empresa, em Cochabamba, decorreu pacificamente. Soldados hastearam à entrada a bandeira da Bolívia.

A Red Electrica ainda não reagiu a nacionalização da sua empresa, o segundo golpe a multinacionais espanholas em menos de um mês, por parte de países do continente americano.

No dia 16 de abril, há duas semanas, a Argentina expropriou a YFP, uma empresa petrolífera detida pela espanhola Repsol, agravando ainda mais a recente tensão política entre os dois países e abrindo um conflito diplomático com a União Europeia.
Retomar o que antes era da Bolívia
Atraves da Transportadora de Electricidad, a Red Electrica controlava 74 por cento da rede de transmissão electrica boliviana, o equivalente a cerca de 2,772 quilómetros de linhas de alta voltagem.

“Só para esclarecer a opinião pública nacional e internacional, estamos a nacionalizar uma empresa que antes era nossa”, afirmou o Presidente, em resposta a eventuais críticas. O sector energético boliviano tinha sido privatizado há cerca de uma década.

“Investimos 220 milhões de dólares na geração e outros lucraram com isso. Por essa razão, irmãos e irmãs, decidimos nacionalizar a transmissão elétrica,” explicou Morales, sem dar detalhes sobre a forma com é que a Red Electrica será compensada.
Politica de nacionalizações
Há dois anos, também no dia 1 de maio, o governo liderado por Morales nacionalizou as principais centrais hidroelectricas, detidas pela francesaGDF Suez e pela britânica Rurelec PLC, com quem não foram ainda estabelecido acordos de indemnização.

Cerca de 20 por cento da indústria energética mantém-se fora do controlo estatal, sobretudo no leste da Bolívia, onde pequenas empresas privadas abastecem cidades sem estarem ligadas à rede de distribuição nacional.

Além da electricidade, o governo de Evo Morales, o primeiro Presidente Indígena da Bolívia, está igualmente a colocar sob controlo estatal os sectores da água e de telecomunicações. Em 2008, nacionalizou a principal empresa de telecomunicações Entel, até então posse dos italianos da Telecom Italia Spa.

Em 2006, no primeiro ano do seu mandato, Morales anunciou igualmente a nacionalização dos sectores do gás e do petróleo tendo conseguido concessões das multinacionais. Tem igualmente renegociado contratos para dar aos bolivianos maior controlo e mais lucros da indústria de gás, uma das maiores do país, a par da mineração

Graça Andrade Ramos, RTP01 Mai, 2012, 19:58

Mais um excelente relatório da turma do Ilan no Itau. Explica a história da poupança e seus problemas.

MACRO VISÃO – Caderneta de Poupança no Brasil: Breve Histórico – Itaú

De uma hora para outra, o debate no mercado sobre a política monetária não é mais apenas sobre como o Banco Central lida com a inflação. Com a Selic em 9% e ainda apontando para baixo, o debate passou a incluir a caderneta de poupança.

A poupança é um investimento bem simples. Paga uma taxa fixa de 0,5% ao mês – mais TR – a todo investidor, em qualquer banco, seja qual for o valor da aplicação (a idéia de se tributar saldos acima de R$ 50 mil surgiu em 2009, mas não vingou).

A taxa de 0,5% ao mês equivale a 6,2% ao ano, livre de impostos. Com a Selic apenas um pouco mais baixa do que o nível atual, a poupança passa a competir com fundos de investimento, possivelmente reduzindo a demanda por títulos públicos.

Na prática, portanto, a poupança define um piso para a Selic. Mesmo no nível atual, um fundo atrelado à Selic, dependendo da taxa de administração, já pode pagar menos do que a caderneta.

As ideias que têm surgido na imprensa para lidar com essa questão vão desde não fazer nada (já que a Selic pode não cruzar a barreira crítica ainda) até atrelar o rendimento da poupança à Selic, eliminando a TR. Fala-se, ainda, em uma solução provisória: reduzir a alocação da poupança ao crédito imobiliário, permitindo que os bancos comprem títulos públicos com recursos da poupança.

Há 150 anos, a poupança é sinônimo no Brasil de pé-de-meia simples e seguro. Por isso qualquer reforma é vista como tabu, especialmente se tocar no rendimento mensal de 0,5%. Em 2009, a proposta de tributação era justamente uma forma de lidar com essa questão, preservando a taxa de 0,5%.

Do Começo

Foi Dom Pedro II quem criou a Caixa Econômica da Côrte, em 1861, para “receber, a juro de 6%, as pequenas economias das classes menos abastadas”, com a garantia do governo. Os recursos eram usados para pequenos empréstimos. Em 1872, os “escravos de ganho” receberam permissão para abrir contas (em nome de seus donos). Em 1915, foi a vez das mulheres casadas – desde que o marido não se opusesse.

As regras sobre remuneração às vezes mudaram, mas a taxa de 6% continuou a ser a referência. Outras instituições de poupança foram criadas e, em 1915, o governo centralizou a fixação do rendimento. Houve tempo em que fixava taxas diferentes entre regiões do país.

Correção Monetária e Financiamento Imobiliário

Somente na década de 60 a poupança adquiriu papel importante no financiamento imobiliário. A correção monetária chegou em 1964. A partir daí, o poupador passou a receber a correção mais um juro “real” de 0,5% ao mês. E os bancos passaram a destinar 65% dos depósitos ao crédito habitacional.

No final da década de 80, por causa da inflação alta, a correção monetária passou de mensal a diária. As contas passaram a ter “aniversário” (todo mês, não todo ano). Todo dia, o Banco Central publicava um fator de correção para os próximos trinta dias. O sistema sobrevive até hoje. Desde 1991, o fator diário de correção é a TR – a Taxa Referencial.

A TR

No fim da década de 1980, a inflação galopante tornou a indexação pela inflação passada ineficaz. Surgiu como alternativa, em 1991, a TR.

A TR deriva, até hoje, de uma média diária de taxas de CDBs oferecidos pelos bancos, menos um redutor. Desde 1995, no entanto, deixou de acompanhar a inflação: mês a mês, nos últimos cinco anos a TR correspondeu a cerca de metade da variação do IPCA. A remuneração modesta levou os poupadores para os fundos de investimentos e para outras opções. Hoje, a caderneta representa 12% do M4. Era 40% no fim dos anos 80.

Reforma

A TR de 1991 e o regime tributário proposto em 2009 têm um traço comum: buscaram resolver um problema imediato, preservando a taxa mensal de 0,5%. Agora, em 2012, o governo pode fazer o mesmo, ou buscar uma solução mais duradoura.

As cadernetas de poupança e o financiamento imobiliário ainda têm ligação fraca com a política monetária no Brasil. Pode ser boa ideia dar-lhes mais proximidade. Não se trata apenas de criar espaço para o Banco Central cortar juros: uma reforma mais ampla poderia melhorar o arcabouço para o financiamento imobiliário, contribuindo para o crescimento sustentado do crédito.

Guilherme da Nóbrega
Pesquisa Macroeconômica

O Copom decidiu reduzir os juros, mais uma vez, como era esperado. Veja o comunicado abaixo:

O Copom considera que, neste momento, permanecem limitados os riscos para a trajetória da inflação. O Comitê nota ainda que, até agora, dada a fragilidade da economia global, a contribuição do setor externo tem sido desinflacionária.

Diante disso, dando seguimento ao processo de ajuste das condições monetárias, o Copom decidiu, por unanimidade, reduzir a taxa Selic para 9,00% a.a., sem viés.

Brasília, 18 de abril de 2012

O BC sinalizou assim que deve prosseguir com processo de queda dos juros. Ele está confiante que inflação fica dentro da meta, ou seja, deve ficar abaixo dos 6,5% aa.

Vejam se este raciocínio abaixo faz sentido:

• BC deve achar que o custo, em termos de perda de atividade / produto, de se tentar trazer inflação para o centro da meta é elevado demais. Logo, ele prefere ser mais agressivo na queda dos juros, mesmo correndo o risco de que a inflação fique acima do centro;
• Os dados de atividade devem estar deixando o governo de cabelo em pé e a Presidenta sabe que a economia é seu principal cabo eleitoral.
• BC está adotando uma postura mais agressiva na queda dos juros, o que mostra uma preocupação maior com o nível de atividade.
• Outra mudança importante neste front: o BC decidiu adotar uma política mais ativa no que tange a intermediação do crédito interno. Ele pretende usar os instrumentos macro prudenciais para controlar a oferta de crédito, o que, a seu ver, pode auxiliar a política monetária e a reduzir os níveis de juros reais praticados.
• Neste mesmo campo, o BC percebeu que os spreads bancários atuam pro ciclicamente. Ou seja, eles sobem quando a economia está contraindo, o que contrai ainda mais o produto, e caem quando a economia está expandindo, o que impulsiona ainda mais a economia para frente, aumentando o risco de formação de bolhas. Os instrumentos macro prudenciais ajudam a controlar a oferta de crédito neste cenário de aquecimento, o que acaba reduzindo a necessidade de se aumentar os juros nestes ciclos de expansão. Porém, quando a economia esfria e os spreads aumentam, as políticas macroprudenciais são menos eficazes para se neutralizar este efeito pro cíclico dos spreads bancários. Logo, o governo usa os bancos oficiais para combater este efeito, ao aumentar sua oferta de crédito a taxas menores nos momentos em que a economia esfria.
• Há uma mudança de atitude do BC na condução da política cambial no sentido de desvalorizar o R$. O BC deve ter identificado uma bolha cambial em andamento. Ou seja, concluiu que os capitais internacionais estavam sendo atraídos para cá numa velocidade que estaria promovendo a valorização relativa de todos ativos domésticos através da valorização de nossa taxa de câmbio. O BC deve entender que se ele apenas atuar nos efeitos secundários deste enorme fluxo de capitais, ou seja, atuar sobre a forte expansão de crédito que este fluxo ocasiona, ele acaba tendo que manter os juros elevados, o que atrai mais liquidez internacional. Logo,  O BC sente que precisa corrigir esta distorção cambial e atua no câmbio no sentido de promover uma desvalorização do R$, algo que deveria reduzir o fluxo de capitais ao aumentar o risco cambial de tais investimentos.
• Há uma mudança de política fiscal em andamento, com ondas de desonerações tributárias, dirigidas aos setores mais afetados pela suposta bolha cambial. O governo pretende manter os gastos do governo dentro de alguma disciplina, porém está tentando desonerar a economia e reduzindo impostos de forma dirigida, aproveitando que a arrecadação ainda está robusta.
• É provável que o governo abandone sua meta de superavit fiscal para este ano, caso a economia não dê sinais de melhora neste trimestre.

Obviamente que tudo isto são suposições, hipóteses,  especulações de quem lê os jornais e conversa com economistas no mercado.

Talvez tudo isto não se trate apenas de um conjunto de ações conjunturais, táticas e sem uma coordenação central. Ou, quem sabe, uma mudança importante na condução das política econômica esteja em curso. Não acho que o governo tenha decidido abandonar os fundamentos fiscais, cambiais e monetários da política anterior, porém eu penso que o governo deseja ter mais margem de manobra para poder interferir mais diretamente nos processos econômicos, talvez por acreditar que, se tais processos forem conduzidos apenas pelas forças de mercado, eles tendem a ser longos e sujeitos a incertezas e muitos riscos. Logo, o ativismo governamental tende a ser mais intenso, e isto vai ficando mais visível na medida em que a economia dá sinais de fraqueza.

Se for esta a nova política, ela também envolve riscos:

• sem um processo adequado de comunicação desta nova estratégia os riscos em sua implementação aumentam, pois o sistema tende a reagir a mudanças quando não as compreende.
• um estratégia mais intervencionista presume que os interventores sabem a dose necessária do remédio  ( volume e foco das intervenções necessárias) e que sabem encontrar, artificialmente, a situação de equilíbrio desejada. A história econômica é repleta de exemplos onde tal intervencionismo NÃO ATINGE SEUS OBJETIVOS, não por incompetência dos governos, mas porque as variáveis que precisam ser controladas são tantas o que acaba tornando o processo de controle artificial impossível.
• É muito difícil desarmar tais controles e mecanismos intervencionistas dirigidos depois de sua implementação. A sequência de desarme destes controles pode levar a tensões imprevisíveis, o que faz com que a mudança de um estado de equilíbrio para outro seja bastante complicada.
• Substituir os mercados na formação de preços presume um conhecimento prático das dinâmicas de formação de preço, de oferta, de demanda e custos em cada segmento da economia. Não dispomos de várias destas informações econômicas e muitos dos dados que utilizamos para avaliar a situação econômica atual só representam a média, ou amostras e muitas vezes estão defasados ou incompletos.
• Há um enorme risco de que algumas instituições como o Banco Central tenham sua credibilidade seriamente afetada neste processo, e sabemos o quão custoso foi para que o BC chegasse ao nível de credibilidade atual.
• Estes processos intervencionista são sujeitos a lobby político de setores da sociedade que são mais organizados e têm um peso político maior.
• E finalmente, é perigoso considerar o enorme ativismo que estamos vendo hoje no mundo desenvolvido como uma nova doutrina econômica. Este intervencionismo é justificado apenas pela situação ainda frágil das economias centrais. Há sim críticas ao modelo de livre mercado, porém discute-se também até que ponto os governos são capazes de regular os próprios mercados, quanto mais de interferir na formação de preços. O remédio que ajudou a tirar o país da crise em 2008 e 2009 pode não ser o remédio que nossa economia esteja precisando neste momento. As situações são bem diferentes.

Enfim, são meras especulações porém acho que elas podem nos ajudar a pensar.

O governo argentino segue na sua longa tradição de rasgar seus acordos e contratos com seus parceiros de negócios, na mesma linha que fez quando rompeu as regras que normatizavam os depósitos e empréstimos em moeda estrangeira na década passada. De fato ninguém pode acusá-los de serem inconsistentes. Agora os alvos foram as ações da YPF, que foi privatizada na década de 90 e vendida aos espanhóis da Repsol.

Eles desapropriaram as ações que estavam sob controle da Repsol ( empresa petrolífera espanhola) e que representavam 51% do capital da YPF, tomando assim o controle da empresa.

Qual o valor a  ser pago pelos hermanos aos seus hermanos espanhóis? Não se sabe. Os espanhóis pedem US$ 10 bi. Usando o preço médio das ações da YPF argentina nos últimos anos ( US$ 40 / ação),  os 51% da YPF dos espanhóis valeriam uns US$ 8bi. Usando o valor patrimonial contábil, tal participação valeria uns US$ 2,4 bi. Usando o valor atual da ação, tal participação valeria uns US$ 2,8 bi. Porém há rumores que o governo argentino queira pagar menos do que US$ 2 bi pelos 51% da YPF que foram desapropriados dos espanhóis.

De fato a situação energética na Argentina é lamentável, apesar das suas enormes reservas de petróleo e gás.

O país saiu de um superávit externo de US$ 4 bi no setor de petróleo para um déficit da mesma magnitude em poucos anos. O governo gasta 2,2% do PIB todo ano para subsidiar o preço do combustível que é vendido lá por menos da metade do preço internacional. Os preços lá praticados na venda de combustíveis não acompanham a evolução da inflação real na Argentina que passa de 20% aa. Com esta interferência do estado na economia e nos preços ninguém quer investir lá para aumentar a produção de petróleo. As grandes empresas internacionais do setor preferem vir ao Brasil e investir aqui, onde respeitamos os contratos.

Esta medida deverá afastar a Argentina ainda mais dos mercados financeiros internacionais e dos fluxos de investimentos internacionais que tanto nos beneficiaram nestes últimos 15 anos, o que deve isolá-la economicamente. O Estado argentino, que já é deficitário, não terá como bancar os investimentos necessários para expandir a produção naquele país. Provavelmente o estado irá reter os dividendos que hoje são pagos pela empresa ( US$ 1,3 bi / ano) e usá-los para investimentos na produção. Contudo tal volume é insignificante diante do montante necessário. Só para se ter uma ideia a Petrobras pretende investir mais de US$ 40 bi / ano nos próximos anos.

Com esta confusão toda não eh estranho que os preços das açoes da YPF tenham se comportado como vemos abaixo, caindo de US$ 40 para 13 desde Janeiro último:

Quem mandou ser sócio dos caras? Quem sabe agora os espanhóis aprenderam.

O mais interessante é que estas atitudes se refletem em outros ativos. O gráfico abaixo mostra a evolução dos títulos da província de Buenos Aires que vencem em 2021:

Em um ano o valor de tais papéis caíram de 95 para 67 pct. Nestes preços fica bem difícil para o governo Argentino levantar grana nos mercados internacionais. Vão ter que torrar suas reservas internacionais se quiserem honrar suas obrigações externas.

SE a YPF não estava cumprindo com as leis ou com o contrato de concessão, bastava cassar legalmente a concessão que fora cedida quando da privatização da empresa defendia pelo falecido marido da presidente na década de 90. Há mecanismos legais de fazer as coisas.

Agora imagine se a moda pega no resto do continente???

Argentina, Venezuela, Bolívia…. eta vizinhança… e eu que reclamo do barulho da obra dos meus vizinhos…

Veja abaixo a Presidente Cristina, com o marido e  o então presidente Menem, defendendo a privatizacão da YPF:

E veja ela hoje dando adios aos hermanos espanhóis:

O mercado imobiliário residencial começou o ano mal. Pelo menos para as grandes construtoras que possuem ações listadas na bolsa.

Segundo o excelente relatório de Marcello Millman do Banco BTG Pactual, as vendas do primeiro trimestre caíram 6% quando comparadas com o mesmo período em 2011. Os lançamentos de novos empreendimentos caíram ainda mais : 30%. E o que mais preocupa é que a velocidade de vendas sobre a oferta, que mede o volume de vendas sobre o estoque de imóveis novos disponíveis para venda, caiu de 26% para 20% por trimestre nos últimos 3 mêses, ou seja, o pior nível desde 2009.

Na opinião daquele analista, O SETOR DEVE CONTINUAR A SOFRER.

Ele defende a tese que o modelo de negócio adotado por algumas das  grandes construtoras está errado. Ele acredita que há um tamanho máximo ótimo para uma empresa, pois os benefícios com escala são decrescentes a partir de um certo tamanho. Haveria uma perda de eficiência (de produtividade…)  quando se expande o negócio para diferentes geografias ou  mercados alvo ( alta e baixa renda).  Ele acredita que os players de nicho,  focados em segmentos específicos e com cobertura geográfica mais focada, tendem a ser mais rentáveis. Algo que para mim faz muito sentido dadas as características deste negócio.

Além disto, na minha humilde opinião, a forte elevação de preços dos imóveis últimos anos acaba afastando os compradores finais de imóveis ( aqueles que querem comprar para morar ), pois a alta dos preços acima da renda das famílias inviabiliza tais compras. Há uma redução na oferta de crédito na economia em virtude da elevação no nível de endividamento e na inadimplência dos consumidores, o que acaba restringindo tais aquisições. Assim, grande parte dos compradores nos empreendimentos de classe média e de classe alta tem sido os chamados investidores, que são pessoas que compram na planta para vender na entrega das chave, ganhando algum lucro sem ter posto muita grana na frente. Esta turma acaba trazendo uma oferta maior de imóveis ao mercado pois criam um shadow inventory (estoque de imóveis que é invisível nas estatísticas), que acaba limitando futuras altas de preços. Isto prejudica as construtoras, pois elas ficam sem espaço para subir seus preços, que assistem suas margens de lucro caírem em função do aumento dos custos de mão de obra e com materiais, além de atrasos na entrega das chaves.

Vida dura.

Dados publicados esta semana mostram que a economia chinesa se desacelerou bastante nos últimos meses.

Os gráficos abaixo, gentileza do Banco Morgan Stanley, mostram o quadro geral:

A esquerda vemos a forte desacelereção no crescimento do investimento bruto de capital, que cresce agora ( marcado em vermelho)  a um ritmo bem abaixo da média dos últimos anos ( reta verde) e vem numa tendência preocupante.

O mesmo se vê no gráfico à direita que mostra a evolução da taxa de crescimento dos investimentos em imóveis, que se desaceleraram bastante desde 2010 ( marcado em laranja).

Nos gráficos abaixo vemos que a produção da indústria e as vendas no varejo desaceleraram menos, porém o consumo de energia vem desacelerando bastante na margem ( vermelho):

O PIB Chinês reduziu bastante seu ritmo de crescimento, como vemos na tabela abaixo:

A taxa de crescimento caiu de 9,2% aa em 2011 para 8,1% aa no primeiro trimestre deste ano, quando comparado com o mesmo trimestre do ano anterior ( seta amarela no topo).  Porém os dados trimestrais mostram que economia está andando a 7,4% aa segundo cálculos daquele banco. É um um ritmo bastante baixo para um país que vem crescendo há anos entre 9 e 11% aa.

Na parte inferior da tabela alguns dados que ajudam a entender da onde vem tal crescimento.

Em azul a direita marquei os dados relativos ao ano de 2011, quando a economia chinesa cresceu 9,2%.  Destes 9,2% , 4,75% vieram do consumo interno, 4,99% vieram do investimento bruto de capital, enquanto a balança comercial na verdade contribuiu negativamente ( isto mesmo,  reduziu o crescimento) para o PIB, pois as exportações chinesas cresceram menos que suas importações, o que reduziu o PIB em 0,54%. Ou seja, se não fossea piora da balança comercial chinesa, aquele país teria crescido quase 10%  em 2011!! O principal motor da economia Chinesas foram os investimentos em infra e em imóveis. As exportações veem perdendo importância há anos.

Já no primeiro trimestre deste ano ( marcado em laranja), o PIB cresceu 8,1%aa. Porém a composição deste crescimento mudou bastante: o consumo interno foi o fator preponderante, contribuindo com 75% do crescimento Chinês. O Investimento bruto perdeu importância e as exportações líquidas continuaram a reduzir o crescimento Chinês, porém numa intensidade mais forte.

Algumas conclusões:

a. o fantasma das exportações chinesas está sendo aos poucos exorcizado. A China depende cada vez menos das suas exportações líquidas;

b. o crescimento chinês pode estar se tornando mais equilibrado, pois havia um sub consumo e um super investimento que poderiam levar a uma bolha de investimentos similar a bolha Japonesa da década de 90;

c. com redução do investimento bruto em infra e imóveis, a demanda por metais cai, reduzindo a pressão sobre o preços destes produtos

d. a taxa de crescimento Chinês vai ser menor nos próximos anos, como já havia mencionado em posts passados: quem sabe daqui há alguns anos economia Chinesa deva crescer a 5 ou 6% aa. Ritmo de 10% aa é insustentável.

e. o governo Chinês deve intervir na economia nos próximos meses para impedir que economia continue se desacelerando no ritmo atual. Os dados de crédito em Março mostram que bancos chineses voltaram a emprestar e que a liquidez está gradualmente voltando ao mercado por aquelas bandas.

f. vamos torcer para que o pouso da economia chinesa continue suave, pois a economia global depende muito deles.

Mais alguns dados que mostram que a economia de fato perdeu folego neste começo do ano.

Tabela abaixo preparada pelo Banco CS compara a produção, vendas domésticas, exportações e vendas de importados dos primeiros 3 meses de 2012 (3M12) com mesmo período de 2011 (3M11)  na sua última coluna à direita ( y/y):

Marquei em amarelo as taxa de crescimento para os veículos leves. Vemos que produção e vendas estão caindo. Só as vendas de importados crescem.

Em azul e lilás marquei os dados para ônibus e caminhões, que mostram forte queda na produção.

No total em marrom vemos que importações sobem a 10%aa, e que nossa produção cai a 10% aa. Ou seja, dos quase 1 milhão de veículos vendidos interna e externamente, 20% já são veículos importados.

O excelente relatório do Banco CS também menciona algumas informações interessantes:

a. um sedan médio custa o dobro no Brasil do que custa nos EUA e 50% mais caro do que custa na Índia

b. 30% do preço de um carro é imposto vs 6% nos EUA

c. 80% das vendas de carros novos são financiadas.

d. a carteira de financiamentos a compra de autos cresce hoje a 7% aa, enquanto crescia a 20% aa no começo de 2011 e a 44% aa em 2008;

e. o pagamento de juros e do principal de dívidas de consumidores que absorvia 15% da renda destes, hoje consome mais de 22% da renda

f. o spread médio cobrado pelos bancos em operações de financiamento de autos é hoje de 17%aa, tendo batido 11%aa no início de 2010

g. o volume de financiamento a compra de automóveis em atraso a mais de 90 dias está em 5,5% do total  e supera o pico anterior batido em 2009. A média em atraso desde 2004 esteve ao redor de 3,4% .

Conclusão:

a. espaço para aumentar endividamento do consumidor e viabilizar mais compras de autos é pequeno, pois ele já deve muito e muitos estão em atraso.  Assim os bancos privados serão mais cautelosos na concessão de novos empréstimos.

b. se spread bancário cair pela metade e juros selic cairem para 8% aa, a prestação mensal de um financiamento no valor de R$30 mil por 36 meses cai de R$ 1177 para 1038 .  Isto representa mais de R$ 5mil em economia para o consumidor. Porém a prestação cairia 12% apenas. Não sei se isto bastaria para aumentar a demanda.

c. carros aqui custam muito: é preciso reduzir a carga tributária e aumentar a produtividade da indústria local. No preço de um sedan médio de 2000 cc, que custa aqui uns R$ 75 mil, temos R$ 22,5 mil em impostos. Se zerarmos os impostos, tal carro custaria aqui R$ 52 mil, ou seja, ainda 40% a mais do que no México. Para equalizarmos o preço de um carro sem nenhum imposto aqui com o preço de uma carro no México com seus impostos lá seria preciso que o US$ subisse para uns R$ 2,50,  isto sem levar em conta a elevação dos custos dos componentes importados usados na produção de carros aqui… Não me parece razoável esperar este movimento no câmbio.

Dados recentes mostram que a produção de bens de capital está se desacelerando bastante.

O gráfico abaixo com dados extraídos do site do IPEA mostra a evolução da taxa anual de crescimento da produção de Bens de Capital, de máquinas em equipamentos e de insumos utilizados na construção civil desde 2004:

Obs: média móvel de 3 m.

Notamos que há uma forte desaceleração nos 3 itens, com destaque para bens de capital.

É sinal que empresários estão reduzindo o ritmo de seus investimentos. Ou seja, estão achando que a demanda pode não ser tão robusta lá na frente.

Aí fica difícil aumentar o PIB potencial…

Quem sabe com BNDEs, BB e CEF mais generosos em seus empréstimos, como vemos no gráfico abaixo que mostra a taxa de crescimento anual da carteira de empréstimos dos bancos do setor público, este quadro mude:

Dados recentes do BC mostram que a taxa de crescimento do volume de empréstimos está desacelerando:

O gráfico violeta mostra a taxa média de crescimento anual da carteira de empréstimos dos bancos dos últimos 3 meses desde 2004. A linha amarela horizontal mostra a taxa média de crescimento que é cerca de 22% aa.

DE 2004 a 2007 o crescimento do volume de empréstimos  se situava ao redor de 20%aa. No final de 2007 e em 2008 tal taxa de crescimento explodiu, atingindo mais de 35% aa de crescimento,  em função do forte crescimento dos empréstimos do BNDES e de outros bancos públicos ( verde).

Em 2009 tal taxa de crescimento se desacelerou bastante, chegando a 15% aa ( marrom) em virtude da crise externa.

Com as medidas de estímulo tomadas em 2009, a taxa de crescimento voltou a seu patamar anterior de 20%aa, porém desde meados de 2011 temos visto um processo de desaceleração gradual na taxa de crescimento do volume de empréstimos bancários. A taxa de crescimento caiu de mais de 22 %aa para 18% aa em apenas  1 ano.

Tudo indica que o processo de endividamento das famílias que impulsionou o crescimento da demanda interna desde 2004 pode ter se saturado.

Os elevados níveis de comprometimento de renda começam  a atingir o consumo. SE tal tendência persistir, teremos taxas de crescimento menores nos próximos, uma vez que a demanda interna tenderia a arrefecer e a demanda externa não deve se acelerar em virtude dos problemas na Europa, EUA e na China mais recentemente.

Os efeitos na economia  de variações na taxa de crescimento do crédito são bastante familiares para os leitores do grande Minsky ou que conheçam o conceito de credit accelerator:

The relationship between the “Credit Accelerator”—defined, following (Biggs and Mayer 2010;

Biggs, Mayer et al. 2010) as the rate of change of the rate of change in debt per annum, divided by

GDP at the midpoint—and change in the employment rate. Far from aggregate

debt not being macroeconomically important, change in employment is strongly correlated with the

acceleration of debt.

Texto abaixo discute isto, para os mais curiosos:

http://ineteconomics.org/sites/inet.civicactions.net/files/keen-steve-berlin-paper.pdf

O gráfico abaixo mostra a taxa de crescimento anual  do PIB desde 2003, que na média foi de 4% aa:

Marquei em cinza a aceleração da taxa de crescimento de 2004 em função da forte aceleração da taxa de crescimento do crédito naquele ano.

Em verde mostro a aceleração da taxa de crescimento do PIB em 2007 e 2008 empurrada pela forte de aceleração do crédito.

A desaceleração em 2009 da atividade e do crédito em marrom fica clara, assim como a recuperação da atividade em amarelo durante 2010, que acompanhou a aceleração do crédito.

E fica também evidente que a desaceleração recente da atividade reflete esta desaceleração do crédito, em vermelho.

Para que tal processo de desalavancagem não cause danos a taxa de crescimento da economia seria preciso que algumas destas coisas acontecessem:

a. as taxas de juros cobradas pelos bancos caiam bastante para que o comprometimento da renda das famílias com o pagamento de juros caia. Haveria assim uma transferência de renda dos bancos para os endividados, o que reduziria as taxas de retorno dos bancos e permitiria um maior endividamento das famílias. O governo parece empenhado em  atingir este objetivo;

b. haja uma elevação da renda do trabalhador através de salários maiores e com a redução das margens de lucros dos empresários e de sua taxa de retorno em seus investimentos, com a consequente queda de competitividade. Para que este aumento de renda do trabalhador não aumente a inflação média da economia seria preciso que R$ permaneça valorizado diante do US$, permitindo que os preços de bens subam menos do que os dos salários e dos serviços;

c. haja uma elevação da renda do trabalhador acompanhada por ganhos de produtividade do trabalho, o que impediria o aumento da inflação e manteria a margem de lucro dos empresários e sua competitividade, permitindo assim a manutenção das taxas atuais de crescimento do crédito e evitando a perda de produto;

Enfim, vamos ver se tal desaceleração continua e qual o caminho que as coisas irão tomar.